ロバート・P・マイルズ『バフェット 投資の王道』の書評:企業価値への長期集中投資と株式市場の軽視

世界の富豪や株式投資の戦略などのジャンルでは必ず出てくる人物として、20世紀で最も成功した投資家のウォーレン・バフェット(1930-)がいる。フォーブスで公開される世界の長者番付では微妙な順位の変動があることもあるが、マイクロソフトの会長ビル・ゲイツに続く世界第二位の富豪としてバークシャー・ハサウェイのCEOのバフェットの名は知られている。Wikipediaの記事では、2006年度の世界長者番付で世界第二位、個人資産は約460億ドル(5兆3800億円)とあるので、未だ破格の資産を持つ機関投資家としての地位を維持している。巨額資産の85%をビル&メリンダゲイツ財団に寄付することでもニュースになったが、ゲイツとバフェットとは長年の友人であり本書ではブリッジを共に楽しむような仲と書かれている。

その一方で、バフェットはマイクロソフトを含むIT関連株には投資をしてきておらず、ビジネスモデルとして自分が長期継続しないと判断する新興産業分野のバブル景気には一切乗らないという信条を貫いている。『オマハの賢人』と呼称され政財界にも強い影響力を振るうというバフェットだが、その投資スタイルは極めて保守的であり最新の投資理論や時代の人気産業に振り回されることがない。そのお陰で、IT革命後のニュー・エコノミーのバブル崩壊による損失を蒙ることがなかったのだが、バフェットの投資戦略の原則は『優良株の長期保有で資産を拡大する』ということであり短期的なトレーディングには一切関心を示していない。ライブドア株の短期的な上昇局面でピークに達した安価なネット株のデイトレードなどは、バフェットが考える投資の王道の対極にある投資手法と言って良いだろう。優秀な経営者が舵取りをしている将来的な安定成長が期待できる企業をいち早く発見して、株式を大量保有し決して売らずに所有し続けること、簡略化するとバフェットが巨富を築いた投資の王道とはそこに行き着く。

その為、バフェットは毎日小刻みに株価を変動させる株式市場(チャート)を気にせず、その企業のビジネスの動向とファンダメンタル(財務状況)さえチェックしておけば良いというのである。株式チャートにへばりついて株価の上下に一喜一憂するような投資は『投資(investment)』ではなく『投機(speculation)』であり、企業価値を見極めずに盲目的にマネーゲームに参加するギャンブルに過ぎない。バフェットは永久に保有しても富を算出する可能性が高い優良企業(継続的な成長企業)を探しているのであり、数日間~数ヶ月単位で株価を上昇させる企業を探しているわけではないということである。企業の利益が何処から生み出されるのか理解できないビジネス(金融資産)は所有しないという信念はそこから生まれている。

バフェットがコカ・コーラや保険会社(GEICO)、ジレット、アメリカン・エキスプレス、ワシントンポストなどのオールド・ビジネスに大規模な投資をして、ハイテク株や新興産業への新しい投資になかなか食指を動かさないのは『(長期的な利益構造について)理解できない事業』だったからである。バフェットは継続性のある企業価値(ビジネスモデルと経営能力)にこそ興味があるのであって、時価総額主義に基づくその場その場の時価会計を重視していない、故に株式市場のバブル的な熱狂に浮かされるリスクが低いのである。世界最大の投資持株企業であるバークシャー・ハサウェイの経営方針は極めて保守的であり、営業利益を上げるシステムが不明瞭な新しいビジネスへの投資には消極的なのである。『事業面で実績と成長力のある従来型企業』に投資することを優先し、『実際の利益は出ていないが、将来性のありそうな新興ベンチャー企業(アイデア)』にはまず投資することがない。その為、アイデアやユーザ(PV)の獲得が先行してなかなか利益が上がってこないITベンチャー企業の投資に否定的であったことは全く不思議ではない。

バフェットが『自分が理解できる企業(ビジネス)にしか投資しない』というのはそういう意味なのである。不確定性の高いギャンブル的な投資は行わず、コカ・コーラ(清涼飲料水)やジレット(シェイバー・剃刀)のように『確実な需要増が見込める商品を取り扱うビジネス』をバフェットは好んでいる。インターネットは社会インフラとして永続的に存在し続ける可能性が高いが、IT関連事業やウェブサービスというのは水ものでありユーザのアテンションやインタレストが外れてしまえば急速に利益率を落として倒産するリスクがある。インターネットは便利で革新的な情報通信インフラだが、そこから莫大な富を生み出せる可能性は乏しくなっている。GoogleやAmazon、Yahoo!など一部の企業を除いては『安定的な成長可能性』という点で大きな疑問符が付いてしまうし、ウェブでは『少しでもそれより便利で面白そうなサービス』があれば一気に市場シェアを落としてしまう可能性がある。

その点、実態経済で確固たるブランドイメージを確立し比較優位性のある商品を売り出しているコカ・コーラやジレットのような企業が、短期的に凋落して倒産してしまうような可能性は予想しづらい。コカ・コーラと清涼飲料水の市場で争って一年や二年といった短期的スパンで、コカ・コーラを市場から追い出せるような企業は現れそうにない。コーラといえばコカコーラかペプシという固定観念は相当に強固で、それがブランドイメージとしての優位性にもつながっているからだ。実際、量販店ではコカコーラよりもかなり安い外国産のコーラが売られていることもあるが、それらの商品の価格優位性のみによってコカコーラのシェアが落ちるということは全くないのである。

ジレットやシックのような髭剃りのための剃刀の場合には、切れ味が鋭く安全性が確保された剃刀を大量生産する技術とそれを世界中で販売するチャネル(流通網)が必要であり、新規参入の門戸は思われている以上に狭いだろう。その為、ここ十年間以上、スーパーや量販店のシェイバー売り場ではこの両社の剃刀しか殆ど目にすることがないし、新たなブランドを掲げたメーカーが参入してきそうな雰囲気もほとんど無い。また、IT関連事業は新規参入の障壁が低く誰もが小さな初期投資で気軽に始められるので、自社のサービスのシェアを脅かす新規サービスがいつ登場するのか分からない不安が絶えずある。反対に、コーラや剃刀を大量生産する工場をベンチャー企業が生産することは今後もありそうにないし、仮に、多額の借金をしてそういった工場(生産施設)と販売流通網を作っても知名度や品質・性能の低さ、ノウハウの乏しさから殆ど商品は売れないだろう。その上、ジュースや剃刀というのは一個の商品の利益率がかなり高く、ITビジネスよりもお金を稼ぎやすいのである。

バフェットの所有しているビジネスの中で、メディア事業のワシントンポストだけはIT革命による企業価値減少の不利益を受ける恐れが高いが、それ以外のビジネス(企業)は『時代の変化』に殆ど影響されない普遍性の高いビジネスモデルを持っている。『企業の本質的価値』を見抜くというのは、時代や技術の変化(イノベーション)による利益減の影響が極力少ないビジネスモデルを見抜くということでもある。バフェットは子ども時代に、コカコーラを自分で売って利益を得る経験や新聞配達のアルバイトをする経験をして、コカコーラやワシントンポストの長期存続可能なビジネスモデルに魅力を感じたという。数十年後の未来に、その企業が更に成長して存続しているというリアルなイメージが抱けないのであれば、その企業の株式を購入することは無駄であるというのがバフェットの長期投資手法であるバリュー投資の考え方だ。実際、この投資哲学は有用なものであり、成長路線を長期的スパンで歩める企業を見つけたときには、株価の一時的な上下を見るのではなく企業価値の全体を見て所有し続けるほうが資産形成に効率的なのである。バリュー投資において、マーケットの流動的な情報(株価)を見るのではなく、ビジネスの仕組みと財務諸表の数字、経営陣の能力を見るだけで良いというのはそのことを意味している。

バフェットが企業所有(企業買収)のための大規模な投資を仕掛けるのは長い歴史を持つ伝統産業が殆どである。彼が財産の大部分を投資している自社バークシャー・ハサウェイも、その前身が既に衰退期にあったアメリカの繊維会社であることは象徴的である。無論、20世紀半ばに既に国際競争力を落としていたアメリカの繊維会社を買収したこと自体は、バフェット自身も自分の投資キャリアの失敗として数えている。しかし、不採算な繊維部門を閉鎖して投資部門に注力して以降のバークシャー・ハサウェイは奇跡的な成長路線を駆け上がり、その企業価値は2000万ドルを投じた買収時の数百倍にまで拡大している。バフェットは経営者の能力を評価した後で企業の買収を実行するので、買収した企業に新たな経営陣を送り込んだりそれまでの事業方針を転換させることはないという。バフェットは事業のオーナーであり金融市場での投機家ではなく、自分自身が将来、成長を持続できると確信した企業を長期的に支援する意図を持って大規模な投資を行っている。

ここまで、バークシャー・ハサウェイの投資方針とバフェットの投資哲学について書いてきたが、第3章『あなたはどのタイプの投資家か?』では自分で投資品目を選択せずにファンドや金融機関に委託する『パッシブ投資(受動的投資)』と自分で積極的に株式銘柄や債券の種類を選択する『アクティブ投資(能動的投資)』の違いについて語られている。結論から言えば、自分の人生のプライオリティ(優先順位)によってパッシブ投資が良いかアクティブ投資が良いかは変わってくる。自分の人生の時間・労力・楽しみを『投資』に出来るだけ費やしたくないが平均的な利回り程度は欲しいという人であれば、自分で一回一回銘柄を選択するようなアクティブ投資をしてもストレスが溜まるばかりで利益は上がらないだろう。そういう人は損失を出しても大丈夫な範囲で、金融機関の投資信託やインデックスファンドを買うパッシブ投資をしたほうが『結果としての利益』は大きくなる。

企業の財務諸表(貸借対照表・損益計算書)を見るのが苦痛で株価のチャートをチェックすることにも全く興味がないという人は、ファンドマネージャーや金融機関で選別するパッシブ投資をして定期預金以上の利率が得られれば十分だと言えるだろう。企業の財務状況の調査や金融市場の動向のチェック、ビジネスの仕組みの理解などが好きだという人は、自分自身の判断で投資対象を選択するアクティブ投資をしても良いが、アクティブ投資のほうが必ずしもパッシブ投資よりも成績が良いというわけではない。故に、金融市場や企業活動、株取引などに全く関心が湧かず、何に投資すれば良いのかに悩むことが苦痛という人は、初めからパッシブ投資に徹したほうが人生の相対的な質は高くなるだろう。反対に、一切のリスクを負いたくないから私は定期預金以上のリスクがある金融商品には手を出さないという判断も、損失に対するその人の精神的苦痛を考えれば十分に合理的な判断と言える。

バフェットのアクティブなバリュー投資とは、『自分自身で企業財務とビジネスを綿密に調査して、本質的な価値があると判断できれば自分の意志で株式・債券を購入する』というものであり、群衆の狂気を反映する株式市場の行動に追随しないようにするというものである。自分の調査と予測が導き出す『企業の真の価値』と比較して、その時点の評価が低ければ何の迷いもなく大量に株式を保有し、それを長期的に持ち続けるというのが基本である。数年先、数十年先に顕現してくる企業の真の価値を見抜く鑑識眼を持つことは並大抵のことではないと思うが、バフェットは一番愚かな株式を買う理由として『今、株価が値上がりしているから』という理由を上げている。『(真の価値を持つ企業であるにも関わらず)今、株価が値下がりしているから』という理由で株式を購入するのが最も賢明な方法として上げられており、真の価値を持つ企業の株を僅かな値上がりで売ってしまうことは非常にまずいやり方だとしている。

株式市場のその時々の動向に振り回される愚かさを指して、バフェットは以下のように述べている。



例として、バフェットは1972年にシーズ・キャンディを買収する機会が生まれたとき、彼が興味を持ったのは、事業の収益性と優れた経営陣、そして魅力的な買収金額だったという。株価、金利、経済全体の将来の動向などは一切考慮しなかった。

さらにこう続ける。『私は株式市場でお金を儲けようと考えたことは一度もない。明日市場が閉鎖されて五年間は再開されないという状況であっても、私は株式を買う。株式市場のあるなしは関係ないのであり、それは無視しても構わない。むしろ取引を行わないほうが成功につながることは多いのだが、投資家の多くは常に売買していたいという誘惑に勝てない』。



第4章『投資哲学を確立する』で、バフェットはバリュー投資をする株式を選別する基準として、以下の4点を上げている。

1.私たちが理解できる事業であること。

2.長期的な展望が明るいこと。

3.誠実で有能な経営者がいること。

4.魅力的な価格で手に入ること。


ここまで投資について見てきたことと重複するポイントだが、投資の初心者が陥りやすい問題として『短期的利益(短期の株価上昇)に目を奪われやすい』ということがあり、デイトレードをするような時間的余裕のない大半の人にとっては長期保有できる株式を選別したほうが利回りは高くなるだろう。しかし、デイトレードや短期投資をしていない人でも、株を売りたくなる誘惑にどうしても抗えない時があり、『株価の下落傾向』において株を長期的に持ち続けることはなかなか簡単ではない。特に、企業やビジネスの真の価値とは無関係に、株価チャートの動きだけを見てテクニカル分析で株を買っているような人(トレーダー)は、長期保有しても損失が拡大するだけなので損切り(損失確定)せざるを得なくなってしまう。バークシャー・ハサウェイが長期保有によって資産を飛躍的に拡大させた背景には、世界最高水準の企業になると見込んだ優良企業へ『投資の選択と集中』を行ったことにあるが、こういった国際競争力のある企業を日本の株式市場で見つけ出すことは難しい。

日本で長期保有するためには『自分がよく知っている製品・サービスを手掛けている事業(企業)』の中で既に十分な実績があり、今後も一定の成長が見込めそうな企業分野に投資するしかないが、最低でも数年間のスパンで保有しないと真の企業価値を反映した利回りを実感できないだろう。パッシブ投資に徹したいという人は、投資信託を慎重に選択するか国債・外貨預金を買うかなどの方法しかないが、この場合には『取引コスト(金融機関の手数料収入・ファンドの信託報酬など)』が大きくなるので頻繁に投資信託の解約や買い替えをしないことが重要である。投信では一般に『配当金』が毎月出るようなタイプの商品が人気のようだが、資産を効率的に複利で増やすという意味では配当金を受け取らずに元本に繰り込んでいったほうが有利ではある。今年後半は、アメリカのサブプライムローンによる信用収縮やイラク戦争後の石油高騰で投信の一部の商品の成績はかなり落ちているようだが、投信も一般的に短期投資にすると元本割れするリスクが高くなり、長期投資するほど資産が増える仕組みになっているので、景気後退局面でも差し迫った資金の必要性がないのであれば寝かしておいたほうが良いかもしれない。

確かに、デイトレードなどで大きな利回りを実現している投資の才覚のある人もいるが、一般的に他の職業を持っている人の場合にはデイトレードは出来ないし短期投資では思い通りの利益は得られないと思う。パッシブな長期投資の魅力は、資産が安定的に増えやすいという面もあるが、それ以上に、インフレリスクを自動的にヘッジしてくれる可能性が高いこと、株式投資や金融分野に余り関心がない人がストレスを感じずに投資できるという効用が大きい。勿論、自分が保有しようとしている資産(金融商品)の内容を十分に理解してから買うことが必要であり、バフェットは『何かをやったから見返りがあるのではない。見返りは、正しい考え方と姿勢に対してのものである』と述べている。

本書では、一般常識では投資のセオリーとされている『長期分散投資』ではなく『長期集中投資』の優位性・効率性が説かれているが、今現在、長期分散投資やデイ・トレード、短期投資をしているような投資家が読んでも得られるものは多いと思う。本書『バフェット 投資の王道』を貫く一つのテーマ(主題)は磐石なものであり、『自分が選択した優良企業の株を大量に長期的に保有すること』であり『投資資源を無意味なリスクヘッジのために分散させないこと』である。将来において、どの企業や地域が衰退していくのか読めないので、できるだけ多くの企業や国・地域に分散しておいたほうが良いというのは極めて分かりやすいリスクヘッジ戦略だが、バフェットは『とてもよい買い物をすれば、売る必要などない。10年間所有し続けるつもりがないのなら、10分間といえども株式を所有してはならない』というセオリーを遵守することで巨富を築いた。

分散投資が非効率的な理由としては、『リスクヘッジを建前として、将来価値があるのかないのか分からないものにまで無駄な投資をしているから(ギャンブル的な要素を内在していて、自分が何に投資しているのかが不明確になるから)』であり、『(インデックスに近づき)市場の平均と同じ結果しか出せず不況の影響を回避できないから』である。しかし、この長期集中投資を成功させるためには、『企業のビジネスの将来を読み解く目』がなければならないし、『企業の一時的な価値(時価総額)』ではなく『企業の真の価値(利益を生み出す力・社会的責任を遂行する力)』に従った投資判断が求められることになる。最終的には、安定志向の分散投資が良いのか優良成長企業への集中投資が良いのかは、投資家の見識に全面的に依存することになるが、自分の企業選別に自信がもてない大多数の人は分散投資のほうにより魅力とセキュリティを感じることになるだろうとは思う。考え方そのものは極めて単純に見えるのだが、実践となると難しいのが企業の将来価値を見据えたバリュー投資なのである。


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